240亿市值，160亿现金，四年回购20亿且全部注销！健康元：十年磨一剑，开辟呼吸道新赛道
来源：市值风云
还是有很多可以挖掘的亮点和空间。
作者 | 木盒
编辑| 小白
健康元（600380.SH），是丽珠集团（000513.SZ）的控股股东，丽珠集团的知名度更高，但其实健康元作为控股股东营收规模自然更高。
2022年，健康元营业收入为171亿，成功入选2022年中国化药企业TOP100排行榜前10名，A股化药排名第6。
健康元的研发在整个医药公司中也是排名靠前，2023年排名17。
丽珠集团作为典型的医药白马股，研发、净利率、ROE、分红、公司治理都不错，作为同一实际控制人，其实健康元也可与之媲美。
健康元在市值风云的排名为275名，丽珠集团为51名，排名都相对靠前。
健康元的控股股东是深圳百业源投资有限公司，实际控制人是朱保国，与刘广霞是夫妻关系。
最新的2024年1季报，前十大股东有：
（1）第二大股东是香港中央结算有限公司，即北向资金，持有4.7%；
（2）第三大股东是鸿信行有限公司，据说和马化腾有关，具体风云君没去求证；
（3）第四和第五大股东是高毅资产，邓晓峰2023年才进来的；
（4）第六大股东是阿布达比投资局，阿布达比投资局同时也是丽珠集团的前十大股东；
（5）第十大股东是健康元的三期员工持股计划，占比0.5%，这是从二级市场买入的，股权激励覆盖高管423人。
2020年以来，健康元每年都做回购，累计20亿，绝大多数都已注销：
（1）2020年回购了2.54亿，均价12.75元/股，股份数1947万，占股1.02%，这次的目的主要是用于员工持股计划和股权激励，40%用于员工持股计划，60%用于股权激励计划，但最终只有243万股（占比12.5%），绝大部分1746万全部在2023年注销了；
（2）2021年2月回购了7亿，均价12.69元/股，占股2.81%，2021年9月全部注销；
（3）2022年回购了6亿，均价11.77元/股，占股2.66%，2022年7月全部注销；
（4）2023年回购了6亿，均价12.07元/股，占股2.6%，2023年10月全部注销。
健康元从2021年至今，股价一直在10-14元/股的箱体之间振荡，回购价也是在这个区间。
2012年以来，健康元也每年都分红，累计分红28亿，平均股利支付率为26%。
不要看着比例只有20%多，如果加上这四年回购的20亿，分红比例绝对很高。比如2023年健康元现金分红3.36亿，股利支付率为23%，如果加上当年回购金额4.75亿，合计分红率就高达56%！
公司治理上，健康元公司从2002年以来没有重大违法事件，2015年收到证监会立案调查也是别的个人股东内幕交易，和公司、实际控制人、控股股东、高管均没有任何关系。
从历史各方面表现来看，风云君认为丽珠集团、健康元都是可靠值得信赖的。
健康元最早是靠太太口服液、鹰牌等保健品起家，如今这些业务只占1%，健康元早转型升级成为一家综合性的药企，产品覆盖呼吸、消化、辅助生殖、生物制品、诊断试剂等领域。
目前健康元的业务战略是“创新药+高壁垒复杂制剂”，和丽珠集团是一样的，但业务版图更大，简单来说，多了呼吸系统、原料及中间体、保健品三块：
（1）丽珠集团，2024年健康元直接+间接持有45.33%的股权，有消化道、促性激素、精神、抗感染、中药制剂、诊断试剂及设备、生物制品；
（2）呼吸系统，这块业务全是健康元的，丽珠集团没有；
（3）原料及中间体，丽珠集团也有原料药，健康元的这部分包括焦作健康元和海滨制药，前者有7-ACA，后者有美罗培南，都属于抗生素；
（4）保健品，包括太太药业、天诚实业，前者有太太口服液、后者有鹰牌食品、中药饮片等。
如果更准确地说，健康元还多了一部分生物制药：丽珠生物（珠海市丽珠生物医药科技有限公司），51%股权是丽珠集团，但还有33.07%的股权是健康元持有的。
但丽珠生物收入并不多，2023年0.84亿，这里我们还是把生物制药也归为丽珠集团的业务。
从业务拆分的角度来看，2023年健康元合并报表的营业收入为166.46亿：
（1）丽珠集团的收入就占了75%，营业收入为124.3亿，之间大概差了42亿，这些就是健康元自己的业务收入；
（2）呼吸系统收入为17.41亿；
（3）原料及中间体收入为50.45亿，丽珠集团的部分有32.53亿，健康元自己的有18亿；
（4）保健品1.96亿，抗感染部分还有2个亿。
关于丽珠集团的深度研报，可上市值风云APP搜索查阅，丽珠的业务我们就不再详细分析。另外，保健品收入很少，无关重要，我们重点讲一讲呼吸系统和原料药这块。
（一）呼吸系统：国内第一个打破国外垄断
呼吸领域是健康元重点布局的方向，2021年中国呼吸系统治疗药物市场规模达到751亿，健康元在2013年设立上海方予进入吸入制剂领域，成为国内较早布局吸入制剂的公司之一。
但2013年-2019年之间健康元的呼吸系统业务只能埋头搞研发，毫无收入，直至2019年首款产品（舒坦琳）上市。这也是国内首个通过一致性评价的呼吸系统吸入制剂，打破了跨国药企的垄断局面。
随后便迎来业绩的收获期，2020年呼吸系统收入不足1个亿，2021年-2023年的收入分别5.77亿、11.74亿、17.41亿，分别同比增长658%、103%、48%。
目前健康元已经是国内呼吸系统一线的药企，已经有多款产品进入医保或者国家集采。
这几年国内的健康元、正大天晴、长风药业等，纷纷对阿斯利康、勃林格殷格翰、葛兰素史克等外资药企的产品进行国产替代。
以国内市场最大的吸入式药物布地奈德为例，2021年6月，全国第五批药品集采的布地奈德混悬液品种，阿斯利康落选，凭借价格优势的健康元、四川普瑞特、长风药业、正大天晴入选。
（二）合成生物概念
抗生素及中间体采用的是酶法和发酵法生产，属于合成生物概念，合成生物可以降低成本，龙头是科伦药业旗下的川宁生物。
国内7-ACA的产能健康元排第三，生产主体是焦作健康元，健康元也是国内第一家实现7-ACA酶法生产的企业，取代了当时主流的高污染的化学法合成技术。
当然健康元的合成生物不只是用于生产抗生素中间体上，还有其他新产品。
2023年焦作健康元收入为14.7亿，净利润为2亿。
健康元的毛利率在60%以上，净利率则相对较低，2023年只有8.7%，而丽珠集团为15%，即健康元自己的业务拉低了整个合并报表的净利率。
所以ROE大概在10%左右，整体相对丽珠集团低一些，2023年丽珠集团为13.5%。
健康元收入呈增长态势，收入从2018年的112亿，增长到2023年的166.5亿，2023年和2024年1季度略微同比下降。
扣非净利润亦如此，从2018年的6.3亿，增长到2023年的13.7亿，2023年和2024年1季度略微同比下降。
这两年业绩下滑的原因为：
（1）丽珠集团产品青黄不接，2023年新冠疫苗减值3.11亿，丽珠生物也在投入研发当中，2023年对健康元的影响是-6.09亿；
（2）健康元的呼吸产品也是青黄不接，2024年1季度，非丽珠集团的部分中，呼吸制剂下滑18%，健可妥没有弥补培南和左沙集采的利润损失。
非丽珠集团部分的期待最近的重磅产品是TG-1000，治疗甲流和乙流急性感染，2024年4月18日公告已经完成III期临床试验。
如何看估值？
（一）从PB-ROE的角度
2023年健康元PB只有1.59，比丽珠集团的PB2.55还低。
2023年ROE大概在10%左右，丽珠集团为13.5%，所以结果反而丽珠集团的市盈率还比健康元高。
健康元1.59的PB其实相对较低：
（1）2023年底账上现金有157亿，还有1年内定期存款4亿，1年以上定期存款6.4亿，扣除短期借款20亿，1年内长期借款7.2亿，长期借款31亿，大概有120亿净现金，市值240亿，一年研发17亿，净利润14亿；
（2）健康元的土地其实是按照成本价格入账的，健康元在全国各地有很多土地和厂房，比如总部健康元药业集团大厦在深圳南山、厂房在深圳坪山，2023年固定资产是56.6亿、在建工程5.31亿、无形资产6.83亿。
比如丽珠集团2017年利润大增的原因就是转让子公司珠海维星实业有限公司100%股权，其实是旧厂土地，利润就增加了32.83亿。
（二）市值的角度
分析健康元的价值，肯定是绕不开丽珠集团的，上面现金当然很多也是丽珠集团持有的，考虑到持股比例，120亿净现金也要除一半，因为健康元只持股45.33%的丽珠集团，归母净利润大概只有净利润的一半。
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